觀點(diǎn)共享 | 銅：政策擾動(dòng)暫時(shí)緩和，基本面表現(xiàn)或轉(zhuǎn)弱

（攝影：牛亞偉）

4月銅價(jià)經(jīng)歷V型反彈。月初急跌后，在強(qiáng)勁的基本面表現(xiàn)為、美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”90天暫緩期、中美接觸談判等的影響下，銅價(jià)逐步回升。LME3月期銅4月均價(jià)為9217美元/噸，同比下跌3.9%，環(huán)比下跌5.6%，1-4月均價(jià)9364美元/噸，同比上漲6.4%。SMM1#電解銅4月均價(jià)為76751元/噸，同比下跌0.4%，環(huán)比下跌3.7%，1-4月均價(jià)77166元/噸，同比上漲8.2%。

關(guān)稅政策頻繁變動(dòng)，月內(nèi)銅價(jià)大幅波動(dòng)

宏觀方面，月內(nèi)關(guān)稅政策落地并頻繁變化，是影響銅價(jià)的重要因素之一。月初美國(guó)對(duì)等關(guān)稅落地，超預(yù)期稅率疊加中國(guó)強(qiáng)硬反制措施，市場(chǎng)恐慌情緒爆發(fā)。銅價(jià)一度破位下跌，LME3月期銅最低觸及8105美元/噸。隨后在國(guó)內(nèi)下游強(qiáng)有力的買盤支撐下，當(dāng)日價(jià)格V型反彈至8700美元/噸一帶。短短一周內(nèi)主要相關(guān)方關(guān)稅爭(zhēng)端持續(xù)升級(jí)，引發(fā)包括全球股市、債市、商品市場(chǎng)在內(nèi)的一系列連鎖反應(yīng)。經(jīng)過(guò)一周的全球混亂時(shí)期，美國(guó)時(shí)間4月9日特朗普突然宣布對(duì)多數(shù)國(guó)家實(shí)施90天的對(duì)等關(guān)稅暫緩，僅保留對(duì)中國(guó)的關(guān)稅政策。銅價(jià)隨后進(jìn)一步反彈至9000美元/噸以上。之后雖有歐盟、日本等相繼與美國(guó)進(jìn)行貿(mào)易談判，但均未取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。4月22日特朗普表態(tài)希望與中國(guó)達(dá)成協(xié)議，市場(chǎng)避險(xiǎn)情緒進(jìn)一步回落。截至月底，LME3月期銅逐步回升至9400美元/噸一帶，即2月時(shí)的價(jià)格運(yùn)行中樞。

宏觀擾動(dòng)下基本面則表現(xiàn)強(qiáng)勁。一是銅精礦現(xiàn)貨加工費(fèi)仍持續(xù)下行；二是來(lái)自美國(guó)的廢銅進(jìn)口停滯預(yù)計(jì)進(jìn)一步加劇冶煉生產(chǎn)壓力并利好精銅消費(fèi)；三是銅價(jià)急跌帶動(dòng)4月國(guó)內(nèi)下游補(bǔ)貨熱潮，開工進(jìn)一步提升并帶動(dòng)顯性庫(kù)存大幅度去庫(kù)。

供應(yīng)方面，原生和再生原料均呈現(xiàn)供需緊張?zhí)卣?。銅精礦方面，4月SMM銅精礦月度指數(shù)報(bào)-37.68美元/干噸，較3月減少16.65美元/干噸，據(jù)悉礦山對(duì)貿(mào)易商現(xiàn)貨招標(biāo)價(jià)格甚至出現(xiàn)-70美元高位的極端價(jià)格，凸顯銅精礦市場(chǎng)供需仍持續(xù)趨緊的特征。關(guān)稅政策亦對(duì)銅精礦貿(mào)易流向方面產(chǎn)生一定干擾，據(jù)悉部分貿(mào)易商將原產(chǎn)于美國(guó)并計(jì)劃發(fā)往中國(guó)的銅精礦轉(zhuǎn)向日本。消息面，4月22日秘魯年產(chǎn)40萬(wàn)噸的Antamina銅礦因事故停工，不過(guò)已于4月24日開始逐步恢復(fù)運(yùn)營(yíng)。值得注意的是，銅精礦現(xiàn)貨緊張局面并非因?yàn)殂~精礦供應(yīng)減少，更多仍是因?yàn)橐睙捫枨笸ⅰ?月中國(guó)銅精礦進(jìn)口量創(chuàng)歷史新高達(dá)到292萬(wàn)實(shí)物噸，1-4月進(jìn)口量同比增加7.8%。再生銅進(jìn)口同樣受中美貿(mào)易戰(zhàn)影響，3月再生銅進(jìn)口量環(huán)比減少2%，同比減少13.07%，其中來(lái)自美國(guó)的進(jìn)口量環(huán)比減少29%。預(yù)計(jì)4月美國(guó)再生銅原料到貨量將進(jìn)一步下降。

與銅精礦進(jìn)口量增長(zhǎng)對(duì)應(yīng)的是冶煉廠維持較高開工率。4月國(guó)內(nèi)電解銅產(chǎn)量達(dá)到112.57萬(wàn)噸，環(huán)比持平，同比增加14.27%，1-4月累計(jì)產(chǎn)量同比增加10.63%，增長(zhǎng)量達(dá)到41.51萬(wàn)噸。目前硫酸價(jià)格雖見頂回落但仍在高位，加上金銀等副產(chǎn)品價(jià)格高位震蕩，短期內(nèi)冶煉廠仍難有大幅度減停產(chǎn)，電銅產(chǎn)出或?qū)⒕S持高位。

消費(fèi)方面，月初銅價(jià)急跌刺激了下游補(bǔ)貨情緒。月內(nèi)銅材整體開工率環(huán)比上升1.9個(gè)百分點(diǎn)至69.06%，同比上升1.12個(gè)百分點(diǎn)。其中電解銅桿、線纜等行業(yè)開工表現(xiàn)超預(yù)期，主要受電網(wǎng)、光伏搶裝機(jī)等需求帶動(dòng)。銅管開工率環(huán)比下滑但仍達(dá)到83.72%的較高水平，銅板帶開工率環(huán)比雖有增長(zhǎng)達(dá)到73.81%但并未達(dá)到預(yù)期水平，銅箔開工率則環(huán)比持平為71.5%左右。

終端方面，電網(wǎng)、家電和新能源汽車依舊是消費(fèi)重要支撐項(xiàng)，“搶轉(zhuǎn)口”亦提供增量訂單。1-3月電網(wǎng)投資額同比增幅略有下降但仍實(shí)現(xiàn)了24.81%，但電源投資額累計(jì)同比下降2.48%，其中風(fēng)電投資額減少11.64%，光伏投資額減少29.38%。光伏行業(yè)受相關(guān)政策影響搶裝機(jī)明顯，1-3月光伏裝機(jī)量較去年同期同比增長(zhǎng)18%。家用空調(diào)領(lǐng)域仍表現(xiàn)出較高的景氣度，但隨著美國(guó)對(duì)華關(guān)稅落地，出口的高速增長(zhǎng)逐漸讓位于內(nèi)銷的穩(wěn)步恢復(fù)，3月家用空調(diào)銷量同比增長(zhǎng)8.53%，其中內(nèi)銷同比增長(zhǎng)11.9%，出口同比增長(zhǎng)9.6%，這是近一年來(lái)內(nèi)銷同比增速首次超過(guò)出口同比增速。汽車領(lǐng)域，4月新能源汽車銷量同比增加44.25%，滲透率達(dá)到47.3%，1-4月累計(jì)同比增長(zhǎng)46.24%。另外，受關(guān)稅政策影響，尤其是美國(guó)宣布對(duì)等關(guān)稅暫緩90天實(shí)施后，“搶轉(zhuǎn)口”亦帶動(dòng)部分消費(fèi)增量，1-4月我國(guó)至美國(guó)的出口金額同比下滑2.5%，而至東南亞的出口金額同比大增11.5%。

庫(kù)存方面，4月LME庫(kù)存減少1.56萬(wàn)噸至19.8萬(wàn)噸，上期所大幅去庫(kù)14.6萬(wàn)噸至8.9萬(wàn)噸，COMEX庫(kù)存從4月開始開啟快速累庫(kù)，月內(nèi)庫(kù)存大幅增加4.8萬(wàn)短噸至14.4萬(wàn)短噸。

資金持倉(cāng)方面，LME和COMEX非商業(yè)凈多頭持倉(cāng)在4月均呈現(xiàn)為整體回落后企穩(wěn)，顯示出看多情緒回落。不同的是，LME投資基金凈多持倉(cāng)曾在3月達(dá)到與去年5月接近的高位，COMEX非商業(yè)凈多持倉(cāng)在3月則遠(yuǎn)未達(dá)到去年5月的水平。

宏觀交易情緒回暖，但基本面支撐邊際減弱

當(dāng)前“對(duì)等關(guān)稅”按下暫停鍵，尤其是中美雙方于5月12日宣布暫停互征高額關(guān)稅并為“對(duì)等關(guān)稅”的實(shí)施同樣留出90天暫緩期，大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，關(guān)稅沖突最嚴(yán)峻的階段大概率已經(jīng)過(guò)去，但我們?nèi)孕杳芮嘘P(guān)注政策動(dòng)向。一是關(guān)注銅的232調(diào)查結(jié)果對(duì)銅價(jià)的影響，影響方向和幅度將取決于最終稅率和關(guān)稅生效前的時(shí)間窗口。二是繼續(xù)關(guān)注中美談判進(jìn)展，尤其是90天暫緩期結(jié)束后是否仍將加征對(duì)等關(guān)稅。三是關(guān)注美國(guó)與主要貿(mào)易伙伴在90天暫緩期（截至7月8日）內(nèi)的談判情況，尤其是歐盟、日本等重大貿(mào)易伙伴能否取得有效成果，目前美國(guó)與英國(guó)已達(dá)成貿(mào)易協(xié)定。

國(guó)內(nèi)方面，一季度經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)良好開局，GDP同比增速達(dá)到5.4%。但關(guān)稅沖突已然發(fā)生，4月25日的中央政治局會(huì)議指出“外部沖擊影響加大”，強(qiáng)調(diào)“要強(qiáng)化底線思維，充分備足預(yù)案，扎實(shí)做好經(jīng)濟(jì)工作”。5月7日，央行宣布自5月15日起下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率0.5個(gè)百分點(diǎn)。后續(xù)國(guó)內(nèi)或?qū)⒊雠_(tái)更有力且更具有針對(duì)性的經(jīng)濟(jì)刺激政策，但并不會(huì)一蹴而就，因此仍需視實(shí)際經(jīng)濟(jì)情況而定。

基本面對(duì)銅價(jià)的支撐作用邊際減弱。5月初，國(guó)內(nèi)外銅價(jià)均體現(xiàn)為近月高升水以及高現(xiàn)貨溢價(jià)的特征，表明現(xiàn)貨需求旺盛。但隨著銅價(jià)回升至高位震蕩，加上4月低銅價(jià)帶來(lái)的訂單已基本耗盡，下游消費(fèi)增長(zhǎng)乏力，國(guó)內(nèi)3月中旬以來(lái)的連續(xù)去庫(kù)亦有中斷。

短期來(lái)看宏觀情緒明顯回暖并與基本面形成正向共振，支撐銅價(jià)回到9500美元/噸一帶高位震蕩，但中期來(lái)看貿(mào)易摩擦并未完全消除，仍需充分認(rèn)識(shí)到政策不確定性將對(duì)全球經(jīng)濟(jì)，尤其是整體消費(fèi)和中國(guó)出口帶來(lái)負(fù)面影響，并且這些負(fù)面影響將隨著時(shí)間的推移逐漸變?yōu)楝F(xiàn)實(shí)并體現(xiàn)在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)、消費(fèi)增速、庫(kù)存變化中。預(yù)計(jì)一個(gè)月內(nèi)銅價(jià)仍將維持偏強(qiáng)震蕩走勢(shì)，但中期仍面臨不確定性，不排除隨著基本面轉(zhuǎn)弱加上經(jīng)貿(mào)摩擦拖累經(jīng)濟(jì)的情況下，銅價(jià)或承壓。

作者 | 陸逸帆 五礦國(guó)際市場(chǎng)研究經(jīng)理

吳越 中國(guó)金屬礦業(yè)經(jīng)濟(jì)研究院高級(jí)研究員

免責(zé)聲明

上述內(nèi)容僅代表研究員個(gè)人觀點(diǎn)，不代表經(jīng)研院觀點(diǎn)和立場(chǎng)，并非給他人所做的操作建議。內(nèi)容僅供參考之用，讀者不應(yīng)單純依靠本資料信息而取代自身獨(dú)立判斷，應(yīng)自主做出投資決策并自行承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。本公眾號(hào)不對(duì)任何因使用本公眾號(hào)所載任何內(nèi)容所導(dǎo)致或可能引致的損失承擔(dān)任何責(zé)任。Email: mr@minmetals.com 長(zhǎng)按、掃描二維碼，或者微信中查找“金屬礦產(chǎn)”關(guān)注。主編：金志峰責(zé)任編輯：陳琦

聲明：本文系轉(zhuǎn)載自互聯(lián)網(wǎng)，請(qǐng)讀者僅作參考，并自行核實(shí)相關(guān)內(nèi)容。若對(duì)該稿件內(nèi)容有任何疑問或質(zhì)疑，請(qǐng)立即與鐵甲網(wǎng)聯(lián)系，本網(wǎng)將迅速給您回應(yīng)并做處理，再次感謝您的閱讀與關(guān)注。