觀點共享 | 鋅礦端改善冶煉提產(chǎn)，消費偏弱庫存有隱憂

（攝影：牛亞偉）

鋅價沖高后大幅回落，加工費延續(xù)回升態(tài)勢

3月份以來，鋅價沖高后大幅回落。LME鋅價先是延續(xù)了2月份的上漲態(tài)勢，由月初的2800美元/噸最高上沖至接近3000美元/噸，3月底突然出現(xiàn)斷崖式下跌，最低下跌至接近2500美元/噸，不到半個月跌幅超過15%，基本跌回到2024年8月份的水平。國內(nèi)鋅價走勢和國外類似，由月初的2.3萬元/噸最高上漲2.4萬元/噸，后最低下跌至2.14萬元/噸。截至4月20日，國內(nèi)外鋅價分別運行在2600美元/噸、2.2萬元/噸附近。

3月份，LME鋅價平均2888美元/噸，環(huán)比上漲3%，同比上漲17%；國內(nèi)平均2.39萬元/噸，環(huán)比上漲0.7%，同比上漲14%。1-3月份，國內(nèi)外平均價格分別為2838美元/噸、2.4萬元/噸。3月份滬倫比值出現(xiàn)了走弱，含匯比值平均8.2，不含匯比值平均1.13，兩者均低于2月份。1-3月份，含匯比值平均8.3，和2024年持平；不含匯比值平均1.14，略低于2024年（1.15）。

3月份，鋅礦加工費延續(xù)反彈態(tài)勢。截至4月20日，據(jù)SMM統(tǒng)計，國產(chǎn)礦加工費已經(jīng)反彈至3450元/噸，進口礦加工費反彈至35美元/礦噸。盡管基準加工費持續(xù)回升，但由于鋅價大幅回落，國產(chǎn)礦實際加工費較上月變化不大，考慮二八分享后的實際加工費約在4930元/噸左右。

4月9日，中國鋅原料聯(lián)合談判（協(xié)調(diào)）小組（CZSPT）最新一期季度會議在南京召開，小組成員企業(yè)出席會議。安泰科獲悉，小組對國內(nèi)外鋅精礦市場走勢進行了深入交流和探討，并商議了下一階段國內(nèi)外市場加工費的預期參考區(qū)間，CZSPT也發(fā)布了2025年二季度末進口鋅精礦采購美元加工費指導價區(qū)間：70-90美元/干噸。這意味著二季度加工費仍可能延續(xù)回升態(tài)勢。

國內(nèi)外鋅礦供應均出現(xiàn)改善、國內(nèi)冶煉廠開始提產(chǎn)

3月份，國內(nèi)鋅精礦產(chǎn)量35萬噸（鋅金屬量，下同），環(huán)比增加45.5%，同比增加4.4%。1-3月份，國內(nèi)鋅精礦產(chǎn)量合計87.7萬噸，累計增加1%。國內(nèi)鋅礦山產(chǎn)量出現(xiàn)了一定的回升，主要是由于春節(jié)期間停產(chǎn)放假的礦山以及去年冬天季節(jié)性停產(chǎn)的礦山均出現(xiàn)了復產(chǎn)。預計4月份國內(nèi)鋅精礦產(chǎn)量將延續(xù)回升態(tài)勢，環(huán)比增加3%左右。

海外上市企業(yè)的四季度報已全部出爐，據(jù)我們梳理，四季度海外鋅礦產(chǎn)量205萬噸（鋅金屬量，下同），環(huán)比增加5%，同比增加1.3%。這個同比增速意義非凡，是從2021年三季度陷入負增長以來，首次在同比增速上回正。四季度主要增量企業(yè)：Glencore1.5萬噸+Newmont5.5萬噸+SCC2.6萬噸+艾芬豪3.2萬噸=13萬噸；四季度主要減量企業(yè)：Teck3.4萬噸+Nexa1.7萬噸+Penoles1.5萬噸+BHP1萬噸+Sibanye-Stillwater1.6萬噸=-9萬噸。

國內(nèi)外鋅精礦供應都出現(xiàn)了不同程度的好轉(zhuǎn)，是鋅礦加工費持續(xù)回升的重要原因之一。

由于冶煉利潤改善疊加鋅礦原料供應轉(zhuǎn)向?qū)捤桑?月份國內(nèi)冶煉廠開工率出現(xiàn)了明顯的走高。據(jù)北京萬研統(tǒng)計，3月份國內(nèi)精鋅產(chǎn)量環(huán)比增加8%，但同比仍然下降1%。安泰科的統(tǒng)計和上述結(jié)論較為接近，安泰科認為3月份國內(nèi)精鋅產(chǎn)量環(huán)比增加2.2萬噸，同比減少0.7%。上述兩家機構(gòu)均認為前三個月國內(nèi)精鋅產(chǎn)量同比下降4%。預計4月份國內(nèi)精鋅產(chǎn)量將會延續(xù)回升態(tài)勢，環(huán)比增速在1%左右。

國內(nèi)鋅消費出現(xiàn)環(huán)比改善

3月份，國內(nèi)鋅消費出現(xiàn)了明顯的環(huán)比改善。主要包括兩個原因。一是中國經(jīng)濟一季度取得開門紅，尤其是3月份各項經(jīng)濟數(shù)據(jù)都明顯好轉(zhuǎn)。3月份制造業(yè)投資同比增速錄得9.2%（1-2月為9.0%），繼續(xù)高位上行。3月廣義與狹義基建同比增速雙雙回升，前者同比增速為12.6%（1-2月為10.0%），后者為5.9%（1-2月為5.6%）。3月社零同比增長5.9%、大幅高于市場預期的4.4%。二是鋅價大幅回落后，國內(nèi)下游企業(yè)補庫的積極性明顯增加，最夸張的說法是有企業(yè)將未來一年的訂單都提前點價。

國內(nèi)初級開工率數(shù)據(jù)可以驗證上述結(jié)論。3月份，鍍鋅板、鍍鋅件、壓鑄鋅合金和氧化鋅行業(yè)的平均產(chǎn)能利用率均出現(xiàn)7.7-13.9個百分點不等的環(huán)比回升，提升至56.6%-70.5%。不過整體鋅消費仍然不及去年同期水平。3月份國內(nèi)鋅消費量59.5萬噸，環(huán)比增加21%，同比下降3.5%。1-3月份，國內(nèi)鋅消費量累計下降4.8%。

近期，特朗普將很多國家關(guān)稅加征延遲了90天時間，國內(nèi)企業(yè)再度出現(xiàn)搶出口現(xiàn)象，預計二季度國內(nèi)鋅消費將延續(xù)改善態(tài)勢。但可能會在一定程度上提前透支下半年的消費。

國內(nèi)鋅錠庫存延續(xù)去庫態(tài)勢。截至4月20日，國內(nèi)鋅錠庫存10萬噸，較上月去庫3萬噸。LME鋅錠庫存在延續(xù)了5個月的去庫后，4月16日突然單日出現(xiàn)了8萬噸的大幅累庫，導致LME鋅錠庫存由13萬噸大幅累庫至19萬噸。LME鋅錠庫存突然累庫，顯示出國外仍然存在一定數(shù)量的隱性庫存，這可能令一些將要做多鋅價的資金望而卻步。等到海外隱性庫存釋放充分后，可能做多資金才會再度入場。

基本面總體呈中性略偏負面

展望未來一個月，各國之間談判進展、美國經(jīng)濟表現(xiàn)、中國刺激政策動向是市場交易的主線，其中中美之間的互動及進展尤其值得關(guān)注。從鋅的基本面來看，國內(nèi)外鋅礦供應均出現(xiàn)了不同程度的好轉(zhuǎn)，鋅礦加工費連續(xù)6個月回升，國內(nèi)鋅冶煉產(chǎn)量也出現(xiàn)提產(chǎn)的跡象，LME鋅錠庫存可能還有一定數(shù)量的隱性庫存。此外，2025年的鋅精礦Benchmark已經(jīng)塵埃落地，創(chuàng)出歷史新低且大幅低于之前的市場預期、海外冶煉廠可能會擴大減產(chǎn)范圍、國內(nèi)鋅錠庫存去庫拐點還沒有出現(xiàn)?？傮w而言，鋅基本面為中性略偏負面。

作者 | 左豪恩 五礦國際研究員

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