城市群都市圈正成為房地產(chǎn)增長(zhǎng)引擎丨智庫

廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院院長(zhǎng)兼首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家

連平

廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院資深研究員

馬泓

當(dāng)前我國房地市場(chǎng)可能處于自2021年下半年以來深度調(diào)整的尾部。從長(zhǎng)周期看，房地產(chǎn)業(yè)已經(jīng)告別了以高需求、高投入、高增長(zhǎng)為特征的高速擴(kuò)張時(shí)代，進(jìn)入了總體上供大于求的運(yùn)行時(shí)期。未來一系列中長(zhǎng)期運(yùn)行的基礎(chǔ)影響因素包括城鎮(zhèn)化發(fā)展、人口增長(zhǎng)與結(jié)構(gòu)、居民收入及其杠桿水平、房企供給能力等，都將對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生深刻的影響，市場(chǎng)正在尋求新的運(yùn)行平衡。

一、新型城鎮(zhèn)化下，房地產(chǎn)投資增速將持續(xù)放緩。

截至2024年末，我國常住人口城鎮(zhèn)化率為67%，連續(xù)第四年新增城鎮(zhèn)化率低于1個(gè)百分點(diǎn)，標(biāo)志著我國城鎮(zhèn)化發(fā)展基本告別高速增長(zhǎng)階段，逐步轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段。2011~2020年，我國城鎮(zhèn)化率平均每年增長(zhǎng)1.4個(gè)百分點(diǎn)，2021~2024年，城鎮(zhèn)化率平均每年增長(zhǎng)0.8個(gè)百分點(diǎn)，新增城鎮(zhèn)化率下了一個(gè)臺(tái)階。受其影響，自2022年起房地產(chǎn)投資首度出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，房地產(chǎn)市場(chǎng)總需求開始下降。這既有周期性因素的影響，也是供求關(guān)系發(fā)生重大變化的效應(yīng)。

當(dāng)然，新型城鎮(zhèn)化發(fā)展并非意味著沒有住房需求和房地產(chǎn)投資需求，我國城鎮(zhèn)化率絕對(duì)水平距離許多發(fā)達(dá)國家80%以上水平仍有較大的提升空間，農(nóng)業(yè)轉(zhuǎn)移人口市民化仍將繼續(xù)提供新的住房需求，主要大城市改善性住房需求的增多也將為房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展注入新的動(dòng)能，下一個(gè)階段城鎮(zhèn)化建設(shè)的側(cè)重點(diǎn)將逐步轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展。受新質(zhì)生產(chǎn)力推動(dòng)，新興產(chǎn)業(yè)將進(jìn)一步向重點(diǎn)城市群、大城市都市圈集聚，國內(nèi)人口包括人才和勞動(dòng)力,以及與之相應(yīng)的住房需求也將隨此路徑進(jìn)一步遷移。未來科技創(chuàng)新投入的重點(diǎn)區(qū)域也將成為房地產(chǎn)市場(chǎng)需求的“新芽”和支撐住宅需求的下限。

近年來，大城市房地產(chǎn)投資增速平均每年較全國平均水平高2個(gè)百分點(diǎn)，投資占比從2019年的54%升至2024年的59%。預(yù)計(jì)到2030年底，大城市房地產(chǎn)投資規(guī)?？赡芊€(wěn)定在6萬億元水平，占全國比例可能接近2/3至3/4。未來大城市都市圈和重點(diǎn)城市群將成為房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的主戰(zhàn)場(chǎng)。

二、中長(zhǎng)期人口結(jié)構(gòu)性變化將降低社會(huì)住房總需求。

根據(jù)聯(lián)合國2024年最新測(cè)算，預(yù)計(jì)到2030年，我國總?cè)丝趯⑾陆档?3.98億人。按照人口結(jié)構(gòu)迭代關(guān)系，屆時(shí)購房適齡人群占總?cè)丝诒戎貙⑾陆档?0%以下，這意味著適齡購房的年輕人群體減少，房地產(chǎn)剛需總量將相應(yīng)下降。

不同年齡階段的人群對(duì)住房需求的差異較大，通常將20~49歲作為一個(gè)國家主要購房適齡群體，這部分人群往往是首套住房或者改善性購房群體中占比最高的。在購房適齡群體比重上升時(shí)期，通常購房需求較為旺盛，隨著適齡購房群體比重下降，購房需求往往會(huì)在其下降拐點(diǎn)后的5~10年顯著走低。我國購房適齡人群占全國人口比重最高峰在2011年達(dá)到51%，同期我國“80后”一代的剛性需求開始大量釋放；此后的十年時(shí)間里，“85后”剛性需求以及“70后”改善性住房需求基本釋放完畢，購房適齡人群占全國人口比例則逐漸降至45%以下。

老齡化率的不斷上升對(duì)房地產(chǎn)需求的抑制作用將持續(xù)顯現(xiàn)。過去十年（2015~2024年），我國老齡化率從10.1%升至15.6%，老齡化率累計(jì)增長(zhǎng)5.5個(gè)百分點(diǎn)，增速較2005~2014年快了1.2倍。據(jù)預(yù)測(cè)，到2030年我國65歲以上人口將達(dá)到2.7億人，老齡化率達(dá)到 19.3%，平均每年老齡化率增長(zhǎng)0.65個(gè)百分點(diǎn)，老齡化速度進(jìn)一步加快。

縱覽全球歷史經(jīng)驗(yàn)，相較于年輕人，老年人對(duì)老年社區(qū)以及物業(yè)服務(wù)需求有所上升，但對(duì)基礎(chǔ)性購房需求則相對(duì)薄弱。綜合來看，人口老齡化將對(duì)房地產(chǎn)投資性需求持續(xù)形成拖累。

出生率和結(jié)婚登記人數(shù)大幅減少將減弱住房需求。受多重因素影響，截至2024年底，我國婚姻登記對(duì)數(shù)為611萬對(duì)，出生率為6.77‰，兩項(xiàng)指標(biāo)均較十年前減半，創(chuàng)下改革開放以來最低水平。在婚姻登記人口中，適齡購房群體占到八成左右。若按照過去十年的情況線性推演，未來國內(nèi)以婚姻為基礎(chǔ)的首套住房購置需求可能持續(xù)減少。預(yù)計(jì)到2030年末，平均每年住房需求在7.5億平方米左右，而當(dāng)前住宅年化銷售面積已跌至8億平方米左右，未來全國房產(chǎn)銷售面積規(guī)?？赡苋杂邢陆悼臻g。

三、居民收入增速放緩制約住房購買力。

住房是最大的消費(fèi)品，通常需要?jiǎng)佑镁用駛€(gè)人所有的積蓄才能進(jìn)行購置。伴隨著經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的逐步放緩，居民收入增長(zhǎng)同步放緩。2015~2024年城鎮(zhèn)居民可支配收入增速平均水平為6.5%，其中前五年（2015-2019年）平均增速為8%，后五年（2020-2024年）平均增速則為5%。近年來居民總體收入增速放緩抑制了購房需求釋放。

從城鎮(zhèn)居民收入結(jié)構(gòu)來看，2020年后反應(yīng)企業(yè)經(jīng)營收入及利潤(rùn)狀況的工資性收入和經(jīng)營性收入增速有所放緩。其中，占比最高的工資性收入（60.8%）平均增速從8.5%降至6.3%，經(jīng)營性收入（11.3%）增速從7.1%降至5.7%。過去五年，城鎮(zhèn)就業(yè)平均增速從2.7%降至0.9%，全國勞動(dòng)生產(chǎn)率從年均6.5%的增速放緩至5.2%。

民營企業(yè)投資積極性不高也拖累了城鎮(zhèn)居民經(jīng)營性收入增長(zhǎng)。2020~2024年，民間投資年均增速僅為1.7%，且最近兩年均為負(fù)增長(zhǎng)，相比于2015~2019年平均6.5%的年均投資增速放緩較為顯著。

近年來，財(cái)產(chǎn)性收入增速放緩也在較大程度上拖累了整體城鎮(zhèn)居民可支配收入，其年均增速從2015~2019年的9.3%大幅降至2020~2024年的4.3%。疫情過后，一線城市二手房平均租金回報(bào)率在1.5%左右，較過去2%~3%的水平有所降低，且租戶黏性下降。商業(yè)銀行3個(gè)月理財(cái)產(chǎn)品年化收益率從4%~5%降至不到2%；部分基金產(chǎn)品還出現(xiàn)了大幅虧損。房?jī)r(jià)走低、銀行理財(cái)產(chǎn)品收益率下降以及股票市場(chǎng)持續(xù)低迷都是造成城鎮(zhèn)居民財(cái)產(chǎn)性收入放緩的重要因素。

與此同時(shí)，轉(zhuǎn)移性收入增速放緩也比較明顯，年均增速從9.5%降至4.8%。轉(zhuǎn)移性收入通常與退休金、養(yǎng)老金及失業(yè)救濟(jì)金等保障性收入掛鉤，由于地方財(cái)政收入增速逐年放緩，各種地方轉(zhuǎn)移性財(cái)政支出水平難以提升，影響了城鎮(zhèn)居民轉(zhuǎn)移性收入增長(zhǎng)。

從中長(zhǎng)期看，收入未來存在較大成長(zhǎng)潛力的部分可能主要來自兩大領(lǐng)域，一個(gè)是農(nóng)村居民的消費(fèi)潛力，農(nóng)業(yè)人口轉(zhuǎn)市民化群體將帶來新增購房等大額消費(fèi)支出的增長(zhǎng)；另一個(gè)則是人民幣金融資產(chǎn)的增值空間。當(dāng)前及未來一個(gè)時(shí)期，股票及有價(jià)證券能否真正成為居民財(cái)富的“蓄水池”還有待觀察。僅靠工資性和經(jīng)營性收入，而沒有財(cái)產(chǎn)性收入加持，購房消費(fèi)需求就難以有效大幅提振。綜上所述，城鎮(zhèn)居民收入增速預(yù)期放緩可能會(huì)抑制中長(zhǎng)期房產(chǎn)購置的能力與信心。

四、居民部門杠桿率區(qū)間窄幅波動(dòng)暗示房地產(chǎn)市場(chǎng)可能趨于穩(wěn)定。

我國居民負(fù)債大部分來自于房貸，因此該指標(biāo)能夠比較好地反映居民部門的償付壓力，以及判斷未來可能增加住房購置的能力。負(fù)債率低則意味著未來居民部門增加杠桿后增購房產(chǎn)需求的空間較大，反之則房產(chǎn)購置潛力偏低。

過去二十多年是我國居民部門杠桿水平快速提升的時(shí)代，大致可分為三個(gè)階段：第一階段是1998年房改之后到2008年全球次貸危機(jī)，居民部門杠桿率從1998年底5.8%快速升至2008年底18%左右，長(zhǎng)期被擠壓的住房基礎(chǔ)需求通過大幅加杠桿得到快速釋放。第二階段（2009~2020年）是居民部門杠桿率上升最快的時(shí)期。自2009年開始，在“4萬億”經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃出臺(tái)后，住房貸款利率明顯下降，房地產(chǎn)市場(chǎng)加速擴(kuò)張，到2014年底，居民部門杠桿率升至36%以上。2015年下半年后，為了提振經(jīng)濟(jì)，國內(nèi)再度出臺(tái)一攬子積極政策支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展，房貸利率從7%逐步降至4.5%附近，個(gè)人住房貸款余額增速一度超過35%，居民部門杠桿率于2019年末升至56%的較高水平。疫情首輪消退后，居民部門杠桿率再度受到住房支持性政策的推動(dòng)，跳漲至60%這一通常被認(rèn)為需要引起警惕的較高水平。

很顯然，過去二十多年住房信貸的大幅擴(kuò)張帶動(dòng)了居民部門杠桿率的快速走升，逐步削弱了居民部門現(xiàn)實(shí)的和潛在的住房購置能力，將在很大程度上制約未來居民進(jìn)一步加杠桿購房的空間。

自2020年下半年“三道紅線”政策推出以來，居民部門杠桿率觸頂后逐步回穩(wěn)，基本維持在60%~64%區(qū)間小幅波動(dòng)。。截至2024年底，居民部門杠桿率為61.4%。過去12個(gè)月，國內(nèi)居民部門杠桿率和新增住房貸款價(jià)值比（LTV）持續(xù)低于20%的較低水平，顯示出居民整體增加杠桿的意愿不足。個(gè)人住房貸款總額占名義GDP的比重從2020年的33.3%降至2024年的27.9%，未來占比可能進(jìn)一步下降。參考國際水平，目前我國居民杠桿率處于中間偏高的水平，低于發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體（70%）平均水平，但明顯高于新興經(jīng)濟(jì)體（49%）平均水平。鑒于居民部門整體收入增速預(yù)期放緩，預(yù)計(jì)到2030年前，我國居民部門杠桿率大概率將維持在60%~65%之間。這既表明未來一個(gè)階段居民部門購房能力難以大幅擴(kuò)張，同時(shí)也預(yù)示國內(nèi)住房需求的釋放將較為平穩(wěn)。

五、未來土地供應(yīng)的結(jié)構(gòu)性差異將長(zhǎng)期存在，需要有的放矢地進(jìn)行調(diào)節(jié)，促進(jìn)土地供求關(guān)系平衡。

二十屆三中全會(huì)提出要進(jìn)一步完善“人錢地”掛鉤機(jī)制，建立新增城鎮(zhèn)建設(shè)用地指標(biāo)配置同常住人口增加協(xié)調(diào)機(jī)制，積極盤活批而未供、閑置、低效用地，提高土地節(jié)約集約利用水平，土地供給要跟人口流動(dòng)和資金實(shí)力掛鉤。觀察自2010年以來國內(nèi)各地常住人口變動(dòng)與土地供給關(guān)系，全國31個(gè)省份中，有7個(gè)地區(qū)人口處于凈流出狀況，主要集中在東北、部分中西部地區(qū)，東部沿海、長(zhǎng)三角地區(qū)是人口集中流入的地區(qū)。

根據(jù)全國100大中城市每年供應(yīng)土地規(guī)劃建筑面積來看，一線城市土地供應(yīng)指數(shù)平均從100降到了80，二線城市升至110，三線城市為170。如果單純參照土地供應(yīng)與常住人口變動(dòng)的關(guān)系，全國絕大部分低能級(jí)城市土地閑置特征明顯，需要通過盤活存量土地或者采取收儲(chǔ)的方式加以管理，而針對(duì)大城市則需要增加有效用地。從總體上看，應(yīng)當(dāng)采取土地供應(yīng)收縮的供給方式。

六、開發(fā)商資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)緩慢，住房供給能力總體偏弱。

未來一個(gè)時(shí)期，開發(fā)商資產(chǎn)負(fù)債率仍將普遍處于偏高水平。目前，內(nèi)地A股上市的住宅開發(fā)類房企資產(chǎn)負(fù)債率超過70%的公司數(shù)量占一半左右，超過80%的數(shù)量占四分之一。結(jié)合全球及國內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，在經(jīng)歷了二十多年高速發(fā)展后，國內(nèi)房企積累了龐大的存量資產(chǎn)和負(fù)債，相較于居民部門，開發(fā)商資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)的時(shí)間會(huì)更久。2024年底，房地產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重降至6.3%，房地產(chǎn)業(yè)占GDP比重下滑的速度明顯超過了居民部門，這意味著房地產(chǎn)投資真正實(shí)現(xiàn)止跌、企穩(wěn)、回升將晚于住房銷售的拐點(diǎn)。

為了判斷房地產(chǎn)投資的走向，從支出角度觀察，未來建安工程支出的水平尤為重要。2024年建工工程投資支出占房地產(chǎn)開發(fā)投資約60%，建安工程是推動(dòng)房地產(chǎn)投資最主要的因素。通常參考過去三年房地產(chǎn)新開工與施工面積的狀況，對(duì)評(píng)估未來建安工程支出有良好的指引作用。截至2024年底，全國商品房新開工與施工面積（年化）降至80億平方米，相當(dāng)于2012~2013年工程建設(shè)水平；而房地產(chǎn)開發(fā)投資（年化）為10萬億元，相當(dāng)于2016年三季度的投資水平。按此推算，如果開發(fā)商單憑借自身能力，房地產(chǎn)投資實(shí)現(xiàn)企穩(wěn)回升可能需要至少兩年的時(shí)間。

七、不同城市差異化的庫存結(jié)構(gòu)將中長(zhǎng)期影響市場(chǎng)供給。

從全國100大中城市商品房庫存來看，一線城市平均去化周期在1年半左右，屬于相對(duì)較短時(shí)間，未來樓市供需兩端具有發(fā)展?jié)摿?。二線城市平均去化周期在3年半到4年區(qū)間水平，屬于相對(duì)中性水平，未來兩年左右時(shí)間內(nèi)將以去庫存作為主要任務(wù)，待庫存去化周期降至2年以內(nèi)后，樓市供求關(guān)系大致處于平衡狀態(tài)。三四線城市平均去化周期在4年以上，供大于求的特點(diǎn)較為顯著，中長(zhǎng)期的主要任務(wù)則是去庫存。2024年底，一線城市房地產(chǎn)銷售占全國比重約三成，若加上二線重點(diǎn)省會(huì)城市，其銷售份額大約占全國45%，其余大部分地區(qū)房地產(chǎn)市場(chǎng)則處于供大于求的狀態(tài)，其去庫存進(jìn)程將在中長(zhǎng)期拖累整體房地產(chǎn)開發(fā)投資的增長(zhǎng)。

我國房地產(chǎn)市場(chǎng)供需結(jié)構(gòu)在過去二十年發(fā)生很大變化，目前的住宅庫銷比正處于歷史極高水平，潛在可供出售住宅超過住房總需求，城鎮(zhèn)住房套戶比超過1，整體住房供給略大于需求。全國范圍內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)分化特征愈發(fā)凸顯，沿海發(fā)達(dá)地區(qū)及內(nèi)陸省會(huì)等少數(shù)重點(diǎn)城市住房供不應(yīng)求，大部分地區(qū)住房供給相對(duì)充?；蚴殖湓?。

從中長(zhǎng)期來看，國內(nèi)逐漸步入人口負(fù)增長(zhǎng)、城鎮(zhèn)化步伐放緩、收入增長(zhǎng)平穩(wěn)、居民負(fù)債能力走弱為特征的時(shí)期，未來房地產(chǎn)市場(chǎng)的重要增量將集聚于一線及重點(diǎn)二線城市，其住房銷售和投資的全國占比將進(jìn)一步抬升，成為拉動(dòng)房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展的核心增長(zhǎng)引擎。

（此文刊于中國房地產(chǎn)報(bào)4月7日11版 責(zé)任編輯 蘇志勇）

值班編委：蘇志勇

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審讀：戴士潮

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