四月“關(guān)稅”再度來襲的影響分析

我的鋼鐵網(wǎng)訊：4月2日，美國(guó)“對(duì)等關(guān)稅”可能落地。若該政策全面實(shí)施，中國(guó)輸美商品平均稅率或突破45%，涉及90%以上出口品類。我們從世界經(jīng)濟(jì)、美國(guó)通脹、中國(guó)資產(chǎn)等各個(gè)維度分析了關(guān)稅政策的影響。隨著關(guān)稅的相關(guān)信息更新，本文也會(huì)動(dòng)態(tài)更新相關(guān)分析內(nèi)容。

本文的主題有且不限于：

（一）4月初“關(guān)稅大棒”再度來襲，美國(guó)自己扛得住嗎？

（二）“關(guān)稅”再度來襲，人民幣匯率準(zhǔn)備好了嗎？

（三）資金對(duì)關(guān)稅很敏感！

（四）亞洲股市暴跌說不定能夠緩釋關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)

（五）貿(mào)易形勢(shì)緊張下，海外投行怎么看2025年中國(guó)鋼材出口量？

……

4月初“關(guān)稅大棒”再度來襲，美國(guó)自己扛得住嗎？

4月初“關(guān)稅大棒”可能來襲，不言而喻，將對(duì)非美地區(qū)的經(jīng)濟(jì)及資產(chǎn)價(jià)格造成沖擊，而美國(guó)自身能扛得住“飲鴆止渴”式的薅他國(guó)羊毛的后果嗎？

當(dāng)前美國(guó)制造業(yè)產(chǎn)能和勞動(dòng)力供給皆緊張，因此關(guān)稅措施帶來的額外成本可能大部分被轉(zhuǎn)嫁給消費(fèi)者。由此看來，若關(guān)稅在上半年全面落地，無論何種形式，今年美國(guó)二次通脹的可能性較大，屆時(shí)全年美聯(lián)儲(chǔ)至多降息一次的預(yù)期或被兌現(xiàn)。而特朗普政府“美式化債”的盤算——“大規(guī)模削減政府開支→加征關(guān)稅，薅他國(guó)羊毛→美聯(lián)儲(chǔ)降息”，即人為地釋放經(jīng)濟(jì)韌性減弱的信號(hào)，以逼迫美聯(lián)儲(chǔ)降息，達(dá)到減輕還本付息壓力的目的，可能會(huì)落空。這折射出特朗普政府經(jīng)濟(jì)思路的自相矛盾。

高盛與渣打銀行的測(cè)算結(jié)果顯示，并不如特朗普政府所述，與《海湖莊園協(xié)議》中的假定（美元升值會(huì)抵消進(jìn)口商品漲價(jià)的影響）也不同：在不同關(guān)稅情形下，與中歐相比，關(guān)稅對(duì)美國(guó)自身經(jīng)濟(jì)增速的負(fù)向沖擊并不小，真可謂“殺敵一千，自損八百”。如果再考慮到對(duì)自身政策的公信力，對(duì)盟友的領(lǐng)導(dǎo)力等軟實(shí)力的影響，“稅墻高筑”得不償失。

“關(guān)稅”再度來襲，人民幣匯率準(zhǔn)備好了嗎？

我們認(rèn)為，無論是對(duì)資金情緒，還是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，此輪關(guān)稅沖擊比今年2月和3月關(guān)稅沖擊都要大。央行似乎未雨綢繆，早已做好應(yīng)對(duì)匯率遭受沖擊的準(zhǔn)備。這正好從側(cè)面給予了市場(chǎng)人民幣匯率走勢(shì)的預(yù)期。同時(shí)，股商匯市場(chǎng)的相關(guān)性較強(qiáng)（【每日?qǐng)D鑒】3.6詳述），特別是國(guó)際大宗商品價(jià)格受匯率的影響較大。

2月份，中國(guó)外匯存款增加了401億美元，為 2021 年 4 月以來最大環(huán)比增幅。過去三個(gè)月，外匯存款總額增加了1070億美元。在人民幣貶值壓力較大時(shí)，在岸金融機(jī)構(gòu)的外匯存款是美元供應(yīng)的來源之一，以保證人民幣匯率穩(wěn)定。而在此前，央行可能會(huì)在美元走弱時(shí)期積累外匯，以備匯率可能面臨的外生沖擊，比如未來更大的關(guān)稅沖擊。

過往的例證是：（1）2017年1月至2018年3月，當(dāng)美元指數(shù)和人民幣匯率分別下跌12.0%和升值9.6%時(shí)，外匯存款增加1250億美元。隨后，從2018年4月至2018年11月，當(dāng)美元指數(shù)和人民幣匯率分別上漲8.1%和貶值10.6%時(shí)，外匯存款減少1050億美元。（2）2020年6月至2022年2月，當(dāng)美元指數(shù)和人民幣匯率分別下跌1.7%和升值11.6%時(shí)，外匯存款增加3070億美元。隨后，從2022年3月到2023年9月，當(dāng)美元指數(shù)和人民幣匯率分別上漲9.8%和貶值15.7%時(shí)，外匯存款減少2750億美元。

鑒于 4 月初多個(gè)關(guān)稅截止日期臨近，部分國(guó)外投行準(zhǔn)備做空離岸人民幣匯率。正因?yàn)槿绱?，央行貨幣政策委員會(huì)一季度會(huì)議指出“保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定”，強(qiáng)調(diào)增強(qiáng)匯率彈性以應(yīng)對(duì)外部沖擊。二季度貨幣政策的工作重點(diǎn)是防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，在運(yùn)用降準(zhǔn)降息對(duì)沖內(nèi)外部沖擊時(shí)，運(yùn)用逆周期調(diào)節(jié)因子、外匯存款準(zhǔn)備金率等工具干預(yù)市場(chǎng)的可能性增加，因此4月外匯市場(chǎng)的波動(dòng)性或顯著增加。雖然此前我們指出，相對(duì)改善的內(nèi)部宏觀積極環(huán)境將支撐價(jià)格下沿，但是短期內(nèi)市場(chǎng)交易的主要矛盾或轉(zhuǎn)向貿(mào)易政策不確定性。

金對(duì)關(guān)稅很敏感！

美國(guó)以“縮小全球商品貿(mào)易逆差”為名，對(duì)貿(mào)易順差大、非關(guān)稅壁壘高的國(guó)家加征針對(duì)性關(guān)稅，中國(guó)被明確列為重點(diǎn)對(duì)象。4月2日有關(guān)委內(nèi)瑞拉石油的“二級(jí)關(guān)稅”制裁可能會(huì)落地。若4月2日政策全面實(shí)施，中國(guó)輸美商品平均稅率或突破45%，涉及90%以上出口品類。我們認(rèn)為，無論是資金情緒，還是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，4月2日可能落地的關(guān)稅沖擊比今年2月和3月關(guān)稅沖擊都要大。

不少海外投行對(duì)下周關(guān)稅落地可能會(huì)給相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格造成沖擊發(fā)布警示認(rèn)為相關(guān)市場(chǎng)在下周可能會(huì)迎來一個(gè)負(fù)面的意外情況。野村證券發(fā)布的最新外匯觀察報(bào)告表達(dá)了他們繼續(xù)做空離岸人民幣匯率的觀點(diǎn)。高盛提醒，不要被特朗普政府關(guān)于關(guān)稅溫和態(tài)度的表象所迷惑，這種態(tài)度很可能會(huì)讓市場(chǎng)迎來負(fù)面的意外沖擊。

國(guó)內(nèi)資產(chǎn)方面，其實(shí)從3月19日開始，國(guó)債期貨開啟短期上漲行情，同時(shí)10年期國(guó)債收益率由漲轉(zhuǎn)跌，A股主要股指開始波動(dòng)下跌。與此同時(shí)，正是在3月19日，美元指數(shù)開啟反彈行情，10年期美債收益率也有些許回升，而離岸人民幣匯率也于19日開始貶值。同日，螺紋鋼期貨合約大幅下跌，只不過由于17-19日跌幅較大，隨后幾日有些許弱反彈，但仍未回升至17日的水平。這些國(guó)內(nèi)外資產(chǎn)價(jià)格雖不能說明“東升西降”的趨勢(shì)暫時(shí)中止，但是或許能夠反映，4月美國(guó)關(guān)稅政策即將落地導(dǎo)致的資金避險(xiǎn)情緒已經(jīng)顯現(xiàn)。需高度重視下周關(guān)稅落地前后資金流的動(dòng)向。

亞洲股市暴跌說不定能夠緩釋關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)

美國(guó)4月2日“對(duì)等關(guān)稅”可能即將落地，政策細(xì)則將于4月2日公布。我們?cè)凇久咳請(qǐng)D鑒】（3.27和3.28）分別指出，短期內(nèi)市場(chǎng)交易的主要矛盾或轉(zhuǎn)向貿(mào)易政策不確定性，且資金避險(xiǎn)情緒已經(jīng)顯現(xiàn)。隨著4月2日臨近，國(guó)內(nèi)資產(chǎn)交易“對(duì)等關(guān)稅”的邏輯愈發(fā)清晰，同時(shí)黃金價(jià)格連續(xù)數(shù)日屢創(chuàng)新高?！皩?duì)等關(guān)稅”影響的不僅僅是中國(guó)，全球黑色星期一再現(xiàn)，亞洲股市重挫，日韓暴跌可能都是“對(duì)等關(guān)稅”惹的禍。

早前，美國(guó)政府官員明確表示，關(guān)稅是談判的“手段”，會(huì)激勵(lì)美國(guó)政府在一開始就提出更高的稅率。而4月2日可能會(huì)針對(duì)特定經(jīng)濟(jì)體征收關(guān)稅。美財(cái)長(zhǎng)貝森特表示，重點(diǎn)關(guān)注的經(jīng)濟(jì)體是那些“存在大量關(guān)稅和其他壁壘”的經(jīng)濟(jì)體，并且是“占我們貿(mào)易量巨大份額的15%的國(guó)家”。由于亞洲有10個(gè)經(jīng)濟(jì)體對(duì)美國(guó)存在貿(mào)易順差，其中7個(gè)經(jīng)濟(jì)體位列對(duì)美國(guó)最大雙邊貿(mào)易順差前10名，這意味著亞洲確實(shí)將面臨貿(mào)易緊張局勢(shì)加劇的風(fēng)險(xiǎn)。

當(dāng)然，股市等資產(chǎn)價(jià)格下跌并非完全是壞事。花旗調(diào)研顯示，超過50%的投資經(jīng)理認(rèn)為4月2日的關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)尚未被充分定價(jià)，是被低估了。如今亞洲股市重挫，說不定能緩釋關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)的劇烈沖擊。

在對(duì)沖政策方面，事實(shí)上，在2018-2019年貿(mào)易政策緊張時(shí)期，亞太經(jīng)濟(jì)體已經(jīng)有過一輪降息潮。摩根史坦利預(yù)計(jì)這些經(jīng)濟(jì)體本輪降息的幅度將更大。或許貨幣和財(cái)政政策都有應(yīng)對(duì)的空間，并隨著關(guān)稅政策拖累的顯現(xiàn)，這兩方面都將進(jìn)一步寬松。但當(dāng)前財(cái)政寬松政策將更加有效，而財(cái)政政策的實(shí)施，將有賴于貨幣政策的配合。我們可以預(yù)計(jì)，在中國(guó)，在下一次財(cái)政政策的明顯發(fā)力前，會(huì)看到降準(zhǔn)等大量流動(dòng)性釋放。這也是市場(chǎng)傳聞近期央行降準(zhǔn)以對(duì)沖“對(duì)等關(guān)稅”的原因。實(shí)際上，根據(jù)我們的降準(zhǔn)預(yù)測(cè)模型，觸發(fā)央行降準(zhǔn)的閾值還未達(dá)到，但突發(fā)性事件確實(shí)有可能提前觸發(fā)降準(zhǔn)。若近期未降準(zhǔn)，下一個(gè)降準(zhǔn)窗口期是4月中旬一季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)出爐之后。

貿(mào)易形勢(shì)緊張下，海外投行怎么看2025年中國(guó)鋼材出口量？

越南和韓國(guó)對(duì)中國(guó)鋼鐵產(chǎn)品加征反傾銷稅，將削弱中國(guó)鋼企的價(jià)格優(yōu)勢(shì)。由于韓越兩國(guó)是中國(guó)最大的鋼鐵出口市場(chǎng)，盡管是臨時(shí)性關(guān)稅行動(dòng)，然而其所帶來的陣痛卻將是強(qiáng)烈的。

標(biāo)普全球評(píng)級(jí)預(yù)計(jì)，這些困難疊加的信號(hào)最早將在2025年二季度出現(xiàn)。2025年中國(guó)鋼鐵出口量將從2024年的1.107億噸（歷史第二高位）下降15%-20%。出口量或?qū)⑹艿疥P(guān)稅政策的持續(xù)性，以及進(jìn)口國(guó)國(guó)內(nèi)鋼價(jià)與中國(guó)出口鋼價(jià)的價(jià)差等影響。越南和韓國(guó)在中國(guó)鋼鐵出口總量中的合計(jì)占比接近20% 。反傾銷行為恐將削弱中國(guó)鋼鐵產(chǎn)品在兩國(guó)市場(chǎng)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)力，尤其中厚板熱軋鋼卷是兩國(guó)反傾銷稅行為的主要目標(biāo)。此外，越南和韓國(guó)的鋼鐵需求與中國(guó)制造業(yè)深度綁定。例如，越南鋼材主要用于基建和出口導(dǎo)向型制造業(yè)（如造船、家電），韓國(guó)厚板需求與造船業(yè)密切相關(guān)。出口受阻可能間接影響中國(guó)相關(guān)設(shè)備、零部件的出口。

鋼材出口減少或?qū)е虏糠咒撹F出口轉(zhuǎn)為內(nèi)銷，從而加劇國(guó)內(nèi)鋼鐵行業(yè)供給過剩局面，并將進(jìn)一步壓低國(guó)內(nèi)鋼鐵價(jià)格并擠壓國(guó)內(nèi)鋼企本就疲弱的利潤(rùn)率。若為期三個(gè)月的關(guān)稅行動(dòng)演變?yōu)楦L(zhǎng)期的措施，國(guó)內(nèi)鋼鐵行業(yè)或遭受更多的沖擊。盡管貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)不斷上升，國(guó)內(nèi)需求端刺激和供給側(cè)改革仍將是中國(guó)鋼鐵行業(yè)發(fā)展的主要推動(dòng)力。

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