觀點共享 | 年度回顧展望：2025年鎳市場過剩延續(xù)，鎳成本支撐何在？

2024年以來鎳價呈現(xiàn)過山車般的寬幅震蕩行情。一季度由于RKAB進度不及預(yù)期，印尼鎳礦緊張，鎳價快速上漲至14萬/噸以上。二季度美英對俄羅斯金屬實施新的制裁，疊加新喀地區(qū)發(fā)生嚴(yán)重暴亂，當(dāng)?shù)劓嚨V及中間品冶煉廠減停產(chǎn)，引發(fā)供應(yīng)擔(dān)憂，鎳價快速拉升至16萬/噸。5月下旬開始，RKAB審批額度達(dá)到2.2億噸，鎳原料供應(yīng)預(yù)期改善，鎳價快速跌破14萬/噸至13.5萬/噸附近震蕩。第三季度，受美國大選預(yù)期影響，商品大幅下跌，在多重利空影響下，倫鎳創(chuàng)出近幾年新低。由于鎳價連續(xù)下跌，部分企業(yè)虧損，迫使高成本的企業(yè)關(guān)停產(chǎn)能，鎳價觸底反彈。四季度，印尼鎳礦新配額審批通過后，基本能滿足2024年需求，鎳價逐步下跌。

2024年全年倫鎳現(xiàn)貨均價為16812美元/噸，最高觸及21275美元/噸，最低14965美元/噸，收于15100美元/噸；SMM#1電解鎳現(xiàn)貨均價為133246元/噸，最高157800元/噸，最低122050元/噸，收于125675元/噸。

中游產(chǎn)品利潤空間收窄，鎳產(chǎn)業(yè)承壓

SMM數(shù)據(jù)顯示，2024年中國原生鎳總供應(yīng)為217.01萬噸，同比減少2.58%，其中總產(chǎn)量為100.63萬噸，同比增長3.43%，總進口量為116.36萬噸，同比減少7.24%。

2024年全國鎳生鐵產(chǎn)量為35.04萬鎳噸，同比下降9.97%。國內(nèi)NPI主要使用進口鎳礦作為原料，過去幾年受印尼低成本NPI沖擊強烈，大幅減產(chǎn)。行業(yè)利潤承壓嚴(yán)重，理論現(xiàn)金利潤大部分時間在盈虧平衡線附近震蕩或者處于小幅虧損的狀態(tài)，不過部分一體化產(chǎn)能若從鋼廠角度觀察，整體利潤情況尚可。高成本產(chǎn)能基本已經(jīng)出清完畢，余下高鎳鐵工廠僅剩10家在產(chǎn)，其中一體化5家，可流通5家。

2024年全國純鎳產(chǎn)量33.57萬噸，同比增長37.08%。隨著產(chǎn)量的擴大，以及國內(nèi)華友、中偉等企業(yè)成功注冊LME品牌，純鎳出口量開始增加，1-11月累計出口純鎳10.79萬噸，中國從過去的純鎳凈進口國轉(zhuǎn)為凈出口國，1-11月累計凈出口2.51萬噸。

2024年全國硫酸鎳產(chǎn)量37.25萬噸金屬量，同比減少11.88%。2024年硫酸鎳價格震蕩運行。年初受中間品流通量偏緊以及鎳價上漲影響，硫酸鎳原料明顯上移，成本挺漲下硫酸鎳價格表現(xiàn)強勢。然而產(chǎn)業(yè)端三元未有明顯增量，硫酸鎳?yán)麧櫨S持在成本線上下波動。進入6月，受下游需求走弱影響，疊加鎳價下跌運行帶動原料成本下行，使部分鹽廠利潤倒掛程度緩和，由于硫酸鎳生產(chǎn)鎳板需求增加，使硫酸鎳產(chǎn)量在利潤不佳的情況下并未出現(xiàn)明顯下滑。

進口方面，2024年純鎳由凈進口轉(zhuǎn)為凈出口，帶動總進口量同比大幅下滑。NPI進口量小幅提高，全年為105.95萬鎳金屬噸，同比增長3.75%。FENI進口量延續(xù)下滑趨勢，全年為7.54萬鎳金屬噸，同比減少41.87%。鎳鹽進口量快速增長，全年為4.59萬噸，同比增長90.46%。

不銹鋼廠低價高產(chǎn)，三元電池消費增速放緩

2024年中國原生鎳總需求增幅穩(wěn)健，達(dá)到211.29萬噸，同比增長6.64%。因此2024年中國原生鎳過剩約5.7萬噸，過剩幅度明顯收窄。

中國不銹鋼產(chǎn)量支撐鎳消費增長。據(jù)Mysteel數(shù)據(jù)顯示，2024年我國不銹鋼粗鋼產(chǎn)量為3825.8萬噸，同比增長7.4%。其中300系的產(chǎn)量為1985.4萬噸，同比增長6.12%。不銹鋼價格持續(xù)施壓下，行業(yè)毛利貼向盈虧平衡線，大多中小廠商陷入虧損。24年7月，國內(nèi)第二大不銹鋼生產(chǎn)商江蘇德龍鎳業(yè)破產(chǎn)重整，反映出當(dāng)下不銹鋼行業(yè)困境，不過考慮到德龍的民營背景，且其破產(chǎn)后地方政府迅速接管，仍保持正常生產(chǎn)經(jīng)營，其破產(chǎn)本身并不意味著不銹鋼行業(yè)已經(jīng)進入大規(guī)模產(chǎn)能出清階段，相反，行業(yè)龍頭青山集團憑借資源優(yōu)勢仍有相當(dāng)利潤空間，其余玩家多為實力雄厚的國有企業(yè)，不銹鋼行業(yè)維持低價高產(chǎn)局面。

中國電池用鎳溫和增長，增速放緩。據(jù)動力電池產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新聯(lián)盟公布數(shù)據(jù)顯示，2024年我國動力和儲能電池產(chǎn)量共計1096.8GWh，同比增長41.0%。其中三元電池產(chǎn)量為278.3GWh，同比增長4.1%。根據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，2024年我國新能源汽車產(chǎn)銷量分別達(dá)1288.8萬輛和1286.6萬輛，同比分別增長34.4%和35.5%。新能源汽車滲透率不斷攀升，提前完成2020年中國定下的“到2035年，新能源汽車滲透率超過50%”目標(biāo)。不過由于混動比例的增加和三元占比的下降，三元電池增速遭到一定削弱。

展望后市，周期回暖，過剩幅度收窄

供給方面：目前國內(nèi)各地的鎳生鐵生產(chǎn)利潤率已經(jīng)均處于負(fù)值，預(yù)計2025年將繼續(xù)在夾縫中求生存。而印尼方面，除了青山Morowali工業(yè)園區(qū)利潤率較穩(wěn)定以外，其他園區(qū)的利潤率也都非常接近于0，疊加未來印尼政府已經(jīng)暫停新建火法冶煉廠，印尼鎳生鐵的產(chǎn)能也臨近天花板。純鎳方面，預(yù)計2025年仍將有接近10萬噸的新增產(chǎn)能出現(xiàn)，直到2026年仍有項目處于計劃中。因此一級鎳寬松局面將繼續(xù)維持，未來短期內(nèi)仍將看到純鎳庫存在交易所的累庫。硫酸鎳方面，隨著印尼新增產(chǎn)能的陸續(xù)投產(chǎn)，預(yù)計印尼硫酸鎳回流可能會對中國市場形成明顯壓力。但國內(nèi)部分鎳鹽廠轉(zhuǎn)產(chǎn)電鎳產(chǎn)線，使三元方向的硫酸鎳用量進一步收緊，且三元高鎳發(fā)展依舊是大趨勢，對硫酸鎳需求將進一步提升，這些都將對鎳鹽價格產(chǎn)生積極的提振作用。

需求方面：不銹鋼需求韌性強，低價刺激下增長預(yù)期穩(wěn)健。長期來看，不銹鋼的下游分布十分廣泛，包括餐具、家電、機械、建筑等，需求受單一行業(yè)沖擊不大。同時，我國不銹鋼人均消費量與發(fā)達(dá)國家相比仍有明顯差距，不銹鋼憑借其耐蝕性等優(yōu)良品質(zhì)，國內(nèi)外還有多種替代應(yīng)用場景如水管用材、煤炭工業(yè)用材等，潛力較大。再結(jié)合目前低價對各種需求的刺激，預(yù)計不銹鋼消費量可以實現(xiàn)可持續(xù)的自然增長。三元材料及前驅(qū)體滾動庫存與銷售比在2024年明顯下降，或表明前兩年產(chǎn)業(yè)擴張所帶來的超額庫存已有一定消化，在三元領(lǐng)域，高鎳仍是消費主力，中鎳高電壓快充也有一定應(yīng)用前景。2025年前驅(qū)體用鎳增速或?qū)⒅貑⒃鲩L。

綜合來看，鎳產(chǎn)業(yè)鏈延續(xù)全面過剩局面，但過剩幅度將較2024年收窄。產(chǎn)業(yè)成本支撐明顯，周期回暖。各類鎳商品市場差異明顯，預(yù)計2025年價格波動劇烈，波幅巨大。印尼鎳礦預(yù)計維持偏緊，限制鎳生鐵冶煉產(chǎn)能擴張，修復(fù)平衡表。2025年全年形態(tài)可能會呈現(xiàn)先抑后揚。

作者 | 張伯鯤 五礦國際研究員

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